点此链接阅读体验更佳：财迷‖两千万富人拯救神州楼市？解毒经济学者就通缩议题的“菜鸡互啄”
闲话休提，直捣黄龙：
ONE.恢恢漏网鱼：刘煜辉文章之解毒
最近，不知道是不是收到了风声，靠着一直“龟缩”在微信知识星球和微博VIP群而躲过了前段时间“404潮”的经济学大佬刘煜辉开始出来走穴，并做了一个报告。在这个报告里，刘煜辉提出：“Deflation来了”。
当然，他说得很含蓄，就像冬天里小男孩的丁丁一样含蓄——其实，Deflation已然是大家普遍的体感，但是他仍然小心翼翼，生怕说错话——恢恢如漏网之鱼。
然而，由于他确实提到“Deflation”，所以就有自媒体提取了他的讲话要点做标题，发了一篇文章。财迷看了看，此文在微信号上获得了10万+阅读量：
不过，很快这篇文章就全网消失，就财迷所知，哪个自媒体账号也进了小黑屋，需要一个月才能出来(此处有删节）。
既然如此，就让这篇文章消失罢（此处手动狗头求保命），反正此文也没把情况讲得非常清晰——在财迷的记忆中，他文章其实很多地方吞吞吐吐，难得糊涂。
比如，他谈病症眼光毒辣：“神州现在的时点就是15年前的美国，30年前的日本.”这句话堪称金句。但开药方则财迷不敢苟同——“财政和货币合流，再现当初的旧改去库存，央行印钞，G开行授信”——这尼玛简直就是庸医乱用虎狼药，神州最近放水还不够么？M2都比米帝日本欧盟的总和还要多了。请问起到神马作用了么？
黄益平，沈艳等人(2023)在最近发表的论文里就已经讲过：“总体来看，2019和2020年的两次定向降准，均未能在宣布政策后的六个月内对中小微企业贷款带来统计上显著的正向影响。”这意思就是最近放水基本上已经没有神马卵用——难道刘煜辉连这篇文献都没看过？
2015年，在X开行的主持下，开始了棚改去库存，然后就是碧桂园、恒大、万达、万科等等企业下沉到二三线城市割韭菜，直接将韭菜连根刨除——后来，X开行连续好几任行长都进去捡了肥皂。这后果其实是应该警惕的——刘这么聪明的人，不会看不到吧？在这种情况下，还狂吹X开行，是投其所好，还是收了钱？
总之，此君想要讲点干货，好靠着这点干货在市场里挣钱，但本身又瞻前顾后，进退失据——最后，恢恢如漏网之鱼的刘，其文章也得到了“安排”。财迷虽然能够理解，但兔死狐悲，物伤其类，也不由得发出一声叹息。
TWO.花活大喷子：中金文章解毒
在看到刘煜辉的文章火起来后，一大堆人开始靠着喷他蹭流量。
比如，刚刚出现大面积降薪的中金，几个研究员发现“戴罪立功”以防止被裁员的机会来了，立马开始整花活，写了一篇文章，准备搞个大新闻，和刘煜辉来个“菜鸡互啄”——不过，这篇文章证据充分，也颇有可取之处，所以财迷也来做个解毒。
老规矩，原文用绿色字体，解毒用蓝色字体，各位不耐烦看原文，可以直接跳过看解毒即可。
原文标题：《中金：我们看到的是回暖，而非通缩》
解毒:这标题明显是在和刘的文章唱对台戏。
原文：3月PPI同比从-1.4%进一步放缓至-2.5%，与市场预期的-2.3%和我们预期的-2.7%相当，CPI同比从1.0%进一步回落至0.7%，低于市场预期的1.0%和我们预期的1.3%。通胀连续两个月走弱与经济数据的企稳回升出现背离，也引发了市场对通缩的讨论。那么如何定义和判断通缩呢？
首先，对于通缩的定义，易纲行长曾指出通缩包含但不止包含物价下降的因素，一方面通货紧缩是信用收缩自我实施与加强的螺旋性下滑的过程，因而物价的持续下降和通货的收缩联系在一起。另一方面，对主要国家200年的数据进行检验，通货紧缩都体现为“两个特征、一个伴随”（物价水平的持续下降和货币供应量的持续下降，以及伴随着经济衰退）”[1]。而提出债务通缩陷阱的欧文·费雪也指出通缩的一个重要原因是，央行货币供应不足，造成实际债务负担加重，进而导致投资与消费需求下降，带来物价总水平的持续全面下降[2]。
而当前的情况看，1）货币供应创新高，2-3月M2同比持续创7年新高（12.8%），而我们计算的超额M2[3]（剔除达到GDP增长目标所需要的合意M2后多余超发的货币）目前仍在十年高位，目前的货币供应主要源于政策驱动（供给驱动），而内生信贷需求已经初步显现，总体政策环境利于复苏；2）物价水平的下降既不全面、亦难持续，代表内需的服务与金属价格环比上涨、同比改善），而PPI环比连续两月止跌，CPI环比超过季节性均值；3）目前经济处于复苏初期而非步入衰退。
图表：超额M2仍在高位，预示通胀中枢将抬升
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：今年政策力度仍较大
资料来源：Wind，中金公司研究部
解毒：首先，中金研究员把通缩定义为：“物价水平的持续下降和货币供应量的持续下降，以及伴随着经济衰退”，其中最重要的就是“物价总水平的持续全面下降”——这个定义是没有任何问题的。物价暂时性走低或少数品类价格下跌，都不能被称作通缩。只有当物价下跌同时具备持续性和普遍性，才能确认通缩来临。
然后，雷人的事情就来了：中金研究员说: “物价水平的下降既不全面、亦难持续，代表内需的服务与金属价格环比上涨、同比改善，而PPI环比连续两月止跌，CPI环比超过季节性均值.”——看到这里，财迷一口老血快喷出来——你可以侮辱我的人格，但不能侮辱我的智商。地球人都知道，神州的CPI里面没有房价，而房价才是物价的大头，因为神州人大部分资金都在楼市，不是么？当初房价涨上天，然后你告诉我CPI没涨。现在各地房价阴跌，你又告诉我CPI没跌。这真是牛皮。
原文：其次，对于当前物价水平的分析，我们要区分三个维度。
►区分基数效应与新增因素。去年同期俄乌冲突与疫情影响带来高基数。3月PPI同比降幅走阔的1.1ppt全部由翘尾因素（去年俄乌冲突带来的国际大宗涨价）贡献，而PPI环比1月降幅收窄、2-3月均止跌。CPI翘尾因素亦处于低位（0.8%，疫前五年同期均值1.4%），去年同期受疫情影响和俄乌冲突影响，菜粮蛋、工业消费品价格均大幅上涨，今年3月CPI同比较上月放缓的0.3ppt主要由菜价和工业消费品贡献，而从新增因素看，除了总体还是食品（果蔬肉酒）、核心与服务分项环比均高于季节性均值[4]。
图表：PPI同比降幅走阔全由翘尾因素贡献
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：CPI主要分项环比均超季节性
资料来源：Wind，中金公司研究部
►区分输入性与内生性通胀，如油气vs.金属建材。油气价格更多受海外供求影响，我国更多是价格接受者，海外需求放缓，叠加银行业流动性风险事件引发市场情绪恶化，油气开采与加工业PPI环比跌幅在各行业中居前（-0.9%和-0.4%）。而金属和建材价格受国内基建和地产投资需求和耐用品消费复苏影响更大，黑色与有色金属采掘与压延、非金属矿物制品业PPI环比涨幅居前（增1.3-2.4%），化纤、纺织、医药、酒类制造PPI亦环比正增。
图表：金属价格环比涨幅靠前，油气价格跌幅靠前
资料来源：Wind，中金公司研究部
►区分成本推动和需求拉动通胀，如工业消费品vs.服务。工业消费品价格受成本影响较大，跟随PPI同比下降而放缓，而服务价格受需求影响更大，同比持续回暖（23Q1 0.8% vs. 22Q4 0.5%）。
图表：CPI工业消费品受成本影响放缓
资料来源：Wind，中金公司研究部
解毒:前面这一大块，讲得算是比较有道理，数据也比较翔实。
再者，目前的统计或未完全体现涨价幅度。
1）服务涨价幅度或未完全体现。1季度旅游CPI同比上涨6.5%较去年下半年的2.1%有所回升，但在CPI统计中除了有市场化机票、宾馆住宿等服务价格（3月二者同比涨幅扩大至37.0%和6.1%），受可得性可比性影响，还包括了景点门票等相对稳定的价格（疫情期间不少景点关闭，但票面价格没有调降），或使得服务价格的涨幅有所低估。基于互联网在线数据的iCPI中教育文娱分项同比较CPI教育文娱分项在疫情中跌幅和疫后涨幅均更大，3月前者已升至4.3%，而后者仅有1.4%。
2）大中城市的拉动或未完全体现。疫情的冲击本身具有不对称特点，因此本轮疫后消费复苏一个特点是分化比较明显，疫后大中城市消费复苏领先，一线城市CPI、尤其是服务CPI同比高于全国CPI，而由于CPI基期轮换每五年一调整，或难及时反馈目前消费篮子中大中城市的占比，从而对疫后消费物价的变化未充分体现。
图表：3月CPI环比多数高于季节性均值
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：iCPI教育文娱涨幅快于CPI教育文娱
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：不同城市居民储蓄率变化
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：一线城市CPI（尤其是服务CPI）上涨领先
资料来源：Wind，中金公司研究部
解毒：这几个人就是一叶障目：虽然目前的统计或未完全体现涨价幅度，但问题在于目前的统计也未能完全体现降价幅度——房价一直在阴跌（深圳/北京），甚至出现明跌（燕郊/惠州），已经是公认的事实。而房价又是可能影响物价的最大因素。
原文：那么，哪些通胀指标是与经济周期相符的、需求拉动的代表？
PMI 12个月移动平均值是刻画经济周期较好的代表指标，综合、制造业、服务业PMI与总体、制造业和三产名义GDP同比走势一致，显示目前经济正处于复苏的早期阶段。而PPI环比、特别是与我国投资需求更相关的金属与建材价格（同比与环比）与制造业景气度相一致，目前已经触底反弹。而与我国消费需求更为相关的服务与核心价格同比，与总体和服务业PMI景气度一致，目前也已在稳步回升通道。
图表：制造业PMI显示二产正在复苏
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：服务业PMI显示三产底部反弹
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：综合PMI与名义GDP走势一致
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：PPI环比显示制造业景气度上升
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：冶金与建材业PPI亦显示工业景气回升
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：核心CPI亦显示经济触底回温
资料来源：Wind，中金公司研究部
总体看，我们目前处于经济复苏的早期，需求驱动的通胀正在回温，而非将步入通缩。展望未来，短期看分项，从基数看，去年2季度俄乌冲突以及4-10月猪周期上升带来的高基数仍将影响未来数月PPI和CPI同比，4月二者或进一步走弱；从新增看，PPI方面，国际油气价格受欧美需求压制，但供应风险未平、溢价延续，国内投资复苏将继续提振金属价格，CPI方面，猪价供给压力释放、成本支撑、需求恢复，猪周期下行或告段落，服务、可选品及其他核心CPI疫后需求恢复将继续拉动环比修复。
今年经济复苏来自三股力量，一是去年“大财政”（财政和准财政）的滞后效应，二是今年宏观政策环境仍偏宽松，货币信贷供给仍较充裕，资金环境友好，且各地因地制宜促复苏热情高，基建、地产、产投各自发挥自己的力量，三是疫后内生动能修复，经济将进一步向潜在水平恢复，而超额M2和产出缺口领先CPI同比5和3个季度，随着产出缺口收窄，物价中枢亦将抬升，我们预计今年CPI同比中枢或在1.5%-2%，PPI中枢或在-1.5%到0，均呈前低后高态势。
解毒：上面一大段，各位凑合着看吧，总而言之就是：中金团队认为这是复苏期的早期，“大财政”（财政和准财政）的效果还没出来——虽然他们并未解释为何一年了还看不到效果。
谈经济的一个好处是，你提出的假设，是可以被证明或者证伪的。我们不妨让子弹再飞一会。
THREE.两千万富人救楼市?洪灏文章之解毒
洪灏也有一篇文章来呼应刘煜辉，窃以为值得一看。财迷有解毒如下：
原文标题：《洪灏：通缩了？》
解毒：标题很短，这也许是本文还活着的原因之一。
原文：昨日，中国公布三月CPI消费者价格指数为0.7%，略低于市场预期；PPI生产者价格指数-2.5%，符合市场预期。盘后，中国金融数据显示三月份新增贷款和社融继续强劲增长，同时结构较前两个月有所改善。并没有以票据冲规模的现象，同时家庭中长期贷款开始增加，企业中长期贷款则继续增加。这很可能是有史以来最好的一个三月。
咋眼一看，这样的数据组合似乎不合情理。M2广义货币的增速近13%，但是却没有通胀。难道通胀不是如弗里德曼说的那样，“无论何时何地都是货币现象吗”？
我的好朋友@刘煜辉lyhfhtx教授说，中国通缩了。他是一个特立独行的宏观思考者，总是从不同的角度来看宏观经济形势，给人启发。因此，他的观点值得重视。那么，中国真的通缩了么？
于我，通胀是一种全社会的价格表现形式。当实体经济把货币加速配置到经济里的某一个部门时，其它部门的配置必然减速，甚至减少。这个部门的价格也将由于流动性配置的减少而出现价格回撤，俗称“弱通胀”，甚至“通缩”。
解毒：这意思就是说，钱都去了经济体中的某一个部门。至于神马部门，各位想一想去年的“大财政”里面印出的钱去了哪里，哪些单位获得了最多的授信，就知道了。
原文：我的另一位良师益友@李迅雷 教授曾说，“穷人通胀，富人通缩”。的确，这是因为不同阶层的人消费习惯是不一样的。或者说，他们的货币配置偏好不一样。“穷人”需要把钱更多地花在了日常消费上，而“富人”则在可选消费、长期投资上。因此，CPI计算的消费篮子，更多的是反映了“穷人”日常消费的习惯。在经历了一、二月份春节和疫情结束的报复性消费之后，日常消费重归平淡，其实也并不奇怪。
解毒：洪灏的意思是，过去一段时间，穷人通胀，富人通缩。现在反过来了，穷人通缩，富人通胀——CPI反映的是穷人的消费习惯，不是富人的。这个角度确实清奇。
原文：那么，居民把流动性配置到了哪里？
房地产销售似乎继续触底反弹。而历史上，房地产销售情况越好，则通胀越低（如图）。如是，结合上述流动性配置和通胀的论述，通胀三月暂时弱于预期就合情理了：因为“富人”买房。当下在房价依然高企之际，也只有“富人”能买房吧？
解毒：洪灏这一段的意思是：富人开始拿着钱出来买房。他的这个发现相当有趣——钱流向了不缺钱的人，爱流向了不缺爱的人，房子也流向了不缺房的人。
根据胡润的报告，这样的人神州有518万户，每户以4人计，这批人就有2000万人：
所以，好叫列位看官晓得，这可以算得上是：500万家庭救楼市，两千万富人救神州。
原文：我的图表还显示，这种情况，以及通胀当前的水平，历史上并非罕见。有数据称三月下旬、四月上旬房地产销售速度有所回落，但我们都知道，复苏不是道阻且长，并非直线一条。
美国现在为什么通胀？其实，我在我的公众号报告、最近的公开演讲和直播音频里都反复论述过：美联储这次放水印钱的方法是不一样的。这次，美联储直接把以万亿美元计的钱划到美国居民银行账户上。而08年的时候，美联储通过公开市场买债、银行返存美联储形成超额准备金而非形成借贷进入实体经济。因此，今时不同往日，美国通胀压力上升，美联储骑虎难下（这里不再展开论述）。
简言之，由于房地产似乎在复苏，居民开始把新增流动性配置买房，通胀暂时被压抑。这些从统计数据可以总结印证。那么，这几天房地产板块反弹，也就不再那么奇怪了。
解毒：最后这几段没啥好说的，主要就是讲米帝药丸，以及神州已经开始复苏——充满了求生欲。
FOUR.总结
行文至此，我们就可以做个总结：
第一，就以上的菜鸡互啄，有总结如下：
刘煜辉说：“通缩了，打雷了，要下雨了，快收衣服”。
中金的几个喷子研究员说：CPI显示没有通缩，未来即将复苏。
洪灏说：CPI虽然没有显示通缩，但重点在楼市，那里的情况是穷人通缩，富人通胀。
第二，此处有删节，想看无删节版请拉到最后进入VIP群。
第三，洪灏也说得有道理，意思就是，神州似乎并未出现通缩趋势，但原因不是神马大财政或者疫情复苏带来PPI/CPI上升——CPI根本无法代表现实，真实情况是：穷人没钱消费，而富人又在开始买房——两千万富人拯救神州，底层雕丝没有任何作用。
至于原因，一位叫做冯祖涵（2023）的学者有讲过：“居民新增存款飙升是收入增长放缓、消费支出萎缩、房地产行业深度调整以及其他金融资产投资收益下行等多重因素综合作用的结果。当前有观点认为高额新增存款可以转化为消费。但这属于本末倒置，存款变动属于收入与消费变动的被动结果。
从最新数据来看，2023年1-2月，社会消费品零售总额77067亿元，同比增长3.5%，增速较上年末回升5.3个百分点；消费的回升主要受疫情防控较快平稳转段、消费场景增多，叠加春假假期影响。1-2月居民新增人民币存款共计69926亿元，较上年同期增长18749亿元，可见并不存在存款向消费转化。
上面这两段话，各位看不懂不要紧，财迷来做个翻译：13.8亿穷雕丝们现在都在准备存钱过冬，所以别指望他们买房继续做房奴了。
第四，真正要提振内需，其实就是该直接给居民发钱——提振消费的源动力并非存款，而是收入增长。如果经济基本面持续好转、劳动力市场有所改善，居民收入增长就会回暖，尤其是中低收入人群收入增速将会回升，并将带动消费需求扩张（冯祖涵，2023）——有点钱了，说不定这些记忆只有七秒的穷雕丝们，又会去掏空六个钱包买房。
第五，作为经济学家，洪灏惶惶如丧家之犬，刘煜辉恢恢如漏网之鱼。虽然他们都需要出来走穴挣钱，博一下眼球，却又不得不吞吞吐吐，藏藏掖掖，菜鸡互啄，茶壶风暴。他们明明都心明眼亮，是个中高手，偏偏却难得糊涂，要装作菜鸡——不过，对需要了解局势的我等草民来说，这已经传递了很多信息。
第六，在经历了2018年的“三根红线”和2023年的“三只箭”之后，在未来，房地产/城投债领域，一定会有一场硬仗，这场仗非打不可，绕不开的——刘也好，洪也好，言语之间都传递了相关信息。
第七，战争之前，情报数据非常重要。经济学家如果都这样吞吞吐吐的说话，恐怕没人敢于提供有价值的数据。进一步讲，这其中传递的信息就是神州的“密宗教育”效果不彰。
所谓密宗教育，是指对上层精英的教育——举个例子，日本在二战期间虽然极端仇视英美鬼畜，且很多人吃不起白米饭，但有着日本海军摇篮之称的江田岛海军兵学校，俨然就是英国皇家海军学院日本分校。这里不但顿顿白米饭，而且上课的教官是英国人，学生们手中的教科书是英语编写的，写作业和回答问题也要用英语。该校学生不但非常精神，英语底子也都极好，可以讲一口纯正流利的英式英语。从江田岛军校走出来的日本海军大将井上成美，在二战结束，就是依靠开英语补习班教人英语来养家糊口——这被称为密宗教育。
正是靠着这个密宗教育，江田岛海军兵学校曾与美国的安纳波利斯海军学院和英国达特茅斯海军学院一起并称为世界三大著名海校。也正是靠着这个密宗教育，日本帝国海军才可以横扫东南亚,空袭珍珠港,一度称霸太平洋，同时和英美两强海军扳手腕。如果缺乏密宗教育，恐怕日本帝国在东南亚就被打回去了，就更谈不上称霸太平洋的高光时刻。
财迷这里斗胆说一句：解决内需问题，尤其是解决房地产和城投债问题，将会是一场硬仗，在这场硬仗里面，经济学家其实扮演的是情报专家和军事参谋的角色。经济学是显学。财经学者本就该进行密宗教育，也应该按密宗教育行事。现在他们居然吞吞吐吐，藏藏掖掖，言语间充满了求生欲——这恐怕会对未来的硬仗不利，还望庙堂有识之士明察。
言尽于此。
参考文献：黄益平,沈艳,程丹旭,陈新禹(2023).中国结构性货币政策有效性研究——以定向降准为例.中国金融四十人研究院,2023.02.
冯祖涵（2023).如何理解居民新增存款飙升？远东资信.2023年4月14日
本文内有多处删节(实际上，为了卑微的活着，文章一半内容被财迷删掉了，标题财迷也改掉了），各位还请进财迷VIP群看未删节文章（注意，即使是微博上的文章，也不是全文，全文财迷还没写出来，回头写出来后只会发到财迷VIP群）。入群方式如下：
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1）《黄金独木桥：香江社团、大飞哥与小民的机会》
2）《从波黑到印尼：如何应对黑天鹅事件》（系列文章）
3）《红色巨熊的倒下：罗刹国经济崩溃探析与小民的机会》（系列文章）
4）《从战利品到猎熊人：东欧经济变天与小民的机会》（系列文章）
……
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2）讲神州经济趋势的《你养白象，他买屌豹》,《“旗”传统与“猫”传统》等。
3）讲trade战的《千里东风一梦遥》、《全球化的墓碑》等。
4）最新的《制度人、全面战争与地摊经济》等。
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